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发展产业投资基金问题初探
发布时间: 2006/10/19 15:45:11

发展产业投资基金问题初探

作者:韩世君  来源:《财贸经济》

 

    摘要:我国金融体系存在的一个重大缺陷,是直接融资与间接融资比例严重失调,致使银行体系累积了大量风险,威胁着我国的金融安全和经济社会稳定。解决这一问题的重要措施之一是大力发展产业投资基金。本文分析了发展产业投资基金对优化我国融资结构、丰富企业和居民投资理财工具、支持中小企业发展等方面的重要作用,并从法规、监管、组织形式、市场准入、退出机制等方面提出了发展产业投资基金的政策建议。

 

我国金融体系存在的一个重大缺陷,是直接融资与间接融资比例严重失调,企业融资过度依赖于间接融资,致使金融风险高度集中于银行体系,严重威胁着我国的金融安全和经济稳定。解决这一问题的根本出路是尽快发展和完善我国的资本市场,而大力发展产业投资基金则是发展和完善资本市场的最迫切、最重要举措之一。

产业投资基金是指以“集合投资,专家管理”的模式,将在一定范围内募集的资金投资于实业的一个投资基金品种,在国外也叫作“未上市股权投资基金”,主要投资于未上市企业,对未上市企业提供资本支持,是未上市企业尤其是中小型企业的重要融资渠道之一。除投资领域不同外,它的运作模式与我国的证券投资基金基本相同,即由发起人发起、委托基金管理机构管理、委托基金托管机构托管基金资产,投资收益扣除相关费用后按基金持有份额向持有人分配,风险由持有人共担。

产业投资基金是资本市场的重要构成部分。目前在我国,大力发展产业投资基金,对于完善资本市场体系,优化金融结构,具有重要的意义。
  
  一、增加企业融资渠道,缓解银行体系的风险。长期以来,我国企业融资渠道单一,严重依赖银行贷款。据统计,我国企业融资结构中,银行贷款一直占90%左右,大大高于发达国家50%以下的比例。这种融资结构严重不合理、过度依赖银行贷款的状况,导致银行体系不堪重负,风险高度集中,日益成为威胁我国金融体系安全的一个巨大隐患。发展产业投资基金,可以分流企业对银行贷款的需求,即企业的一部分资金需求可以由产业投资基金投资来满足,打破银行“独木撑天”的局面,缓解银行体系的压力,分散银行体系的风险,有利于维护我国金融体系的稳定。
  
  二、拓宽居民投资渠道,丰富市场投资理财工具,优化资本市场结构。改革开放以来,随着我国经济的快速发展,居民富裕程度不断提高,金融资产迅速增加,投资理财需求日益增大。但目前在我国金融市场上,适合企业和广大居民投资理财的工具和渠道却很少,企业和居民不得不把大量资产存入银行,不但降低了这些资产的利用效率,而且使银行体系承受了巨大压力。产业投资基金可以将广大居民手中的小额资金汇集起来投资于实业,并由专家进行管理,使得广大居民无论资金数额大小均可参与实业投资,并通过专家管理获得较高的投资回报,从而拓宽了居民投资渠道,丰富了投资理财品种,完善了资本市场结构。
  
  三、可以有效缓解中小企业融资困难,支持中小企业发展。中小企业是我国经济发展的重要生力军,对我国经济增长、增加就业、提高人民生活水平都发挥着非常重要作用。但由于经营规模较小、抵押资产缺乏和交易费用相对较高等原因,银行体系对中小企业提供资金支持的力度远低于大型企业尤其是大型国企,中小企业融资困难、融资渠道不畅的问题一直困扰着中小企业发展,并日益为社会各界所关注。而大力发展产业投资基金正是缓解中小企业融资难的有效途径之一。产业投资基金可以将向社会募集的资金投入到发展前景广阔、效益较好的中小企业,不但可以从资金上扶持这些企业的发展,而且可以强化对这些企业的监督,帮助这些企业完善治理结构、增强风险控制能力、改进经营管理等,促使其规范运作、健康发展。
  
  四、优化资源配置,促进经济结构调整。资本是最重要的生产要素资源之一,以市场化的方式配置这一重要资源,可以优化配置结构、提高利用效率。产业投资基金是市场化配置资本资源的方式之一。由于产业投资基金追求投资回报的内在机制,其管理人必须选择前景广阔、效益较高、质地优良的企业进行投资,这就使资本流入好的企业,客观上起到扶优限劣、优胜劣汰、优化资源配置的作用。在产业结构调整方面,产业投资基金同样可以起到这种作用。比如在产业结构失衡的情况下,急需发展的行业由于供给不足而获利空间增大,这势必吸引产业投资基金流人此类行业,从而可以加快此类行业的发展,实现各产业的均衡发展。
  
  五、拓宽利用外资的渠道,方便外资流入。近年来我国经济的高速增长吸引了世界各国投资者的关注,越来越多的国外投资者希望到我国投资,以分享我国经济高速成长的成果。但很多境外投资者尤其是中小投资者对中国的投资环境、法律法规等所知甚少,因此他们很难成功地到中国进行投资并获取满意的回报。而发展中外合资合作的产业投资基金,国外的投资者就可以通过这一中介型投资主体,由熟悉中国投资环境和法律法规并具有丰富专业知识和投资管理经验的产业投资基金管理机构管理自己在中国的投资,这不但可以克服国外投资者不熟悉中国市场及投资数量小等困难,而且可以提高投资成功机率,提高投资回报水平,从而实现多赢的格局。

由上述分析可见,大力发展产业投资基金,对于完善资本市场体系、缓解银行压力、分散和化解金融风险、支持中小企业发展、丰富居民投资理财工具等,都具有非常重要的意义和作用。对于如何发展产业投资基金,我们认为应该认真总结借鉴我国证券投资基金发展的经验,并学习借鉴发达国家的成功经验,积极稳妥地推进产业投资基金市场发展。我们提出以下五点建议。
  
  1.尽快制定规范产业投资基金发展的有关法律法规,使产业投资基金发展有法可依,有规可循。
  
  科学完善的法律法规体系是推动和保障产业投资基金业健康规范发展的关键因素,这一点我们从我国证券投资基金市场近年来一直保持快速稳定发展的事实中可以得到很好的启示。
  
  我国的证券投资基金业自“基金黑幕”事件以来,监管部门认真总结行业发展和监管的经验教训,更加重视建立和完善规范证券投资基金业发展的法律法规体系,短短几年内,《证券投资基金法》及一大批行政法规和规则规范相继出台,初步形成了一整套科学、完整、严密的法律法规体系,使证券投资基金从市场准入、治理结构、高管人员,到基金募集、投资交易、估值核算、资产托管、信息披露等等,每一个环节都有清晰、严格的法律法规和业务规则予以规范,使证券投资基金运作的全过程都有法可依,有效地维护了市场的正常秩序,也有效地保护了基金持有人的权益。近几年我国证券投资基金业快速稳步发展、社会公信力大幅提高并在金融行业中名列前茅,不能不说其科学、完善的法律法规体系发挥了极为重要的作用。
  
  产业投资基金业的发展,应当学习借鉴证券投资基金业在这方面的成功经验,把建立科学、完善的法律法规体系放在首要位置。产业投资基金与证券投资基金有许多共同之处,因此法律法规体系建设也可以参照证券投资基金业法律法规体系的蓝本并总结分析其执行过程中的利弊得失,同时结合产业投资基金的不同特点和国外产业投资基金业的成功经验,制定出一套符合我国国情的产业投资基金法律法规体系,为我国产业投资基金业的发展奠定坚实基础。
  
  2.产业投资基金管理机构的组织形式,应鼓励采取合伙制或有限合伙制形式。研究美国资本市场发展史,可以发现一个有趣的现象,即在美国资本市场发展初期很长一段时间里,证券机构、资产管理机构等大都采取了合伙制的组织形式。深入研究这一现象,我们可以发现,在资本市场发展初期各项法律法规不尽完善、外部监管体制尚不成熟健全、证券和资产管理机构处于创业阶段的情况下,这些机构采取合伙制形式,具有许多优点:第一,合伙人承担无限责任,违法违规成本较高,因此证券及资产管理机构的合伙人自我约束和风险防范意识比较强,一般都能遵纪守法、规范经营;第二,有利于赢得客户信任,从而有利于这类机构品牌的创立和信誉的提升;第三,由于出色的业务骨干具有被吸收为合伙人的机会,合伙制可以激励员工进取并对公司保持忠诚,有利于吸引人才,培育高水平的投资管理专家团队,增强其核心竞争力,等等。因此,可以说美国资本市场发展初期,证券及资产管理机构中合伙制盛行,对于在法律法规和监管体制尚不完善的情况下保障此类机构的规范经营,对于证券及资产管理机构的发展壮大,发挥了非常重要的积极作用。
  
  反观我国证券市场十几年来的发展历程,由于证券公司普遍采取有限责任股份制的形式,在证券市场法律法规和监管体制尚不健全完备的条件下,证券公司的股东及高管人员缺乏自我约束的内外压力,大股东侵吞公司及客户资产、高管人员操纵股价、利益输送等违规违法经营现象相当普遍,由此导致近几年我国一批证券机构被关闭或托管,更多的证券机构陷入困境,失去社会公信力。这是导致我国证券市场陷入目前困境而难以自拔的最重要根源之一。
  
  正反两方面的经验,为我国产业投资基金的发展提供了很好的借鉴。在产业投资基金市场发展初期,我们应严格要求或鼓励基金管理机构采取合伙制的组织形式,以强化其自我约束机制,保障其规范经营并成功创立品牌形象,有效保护基金持有人的利益。合伙制企业有一个欠缺,即资本规模扩张能力不强,因此近年来在美国等发达国家出现并迅速发展起来一种改进的合伙制形式,即有限合伙制。有限合伙制吸取了合伙制和股份制的优点,其合伙人分为两类:一类是传统意义上的普通合伙人,即承担无限责任的合伙人;另一类是仅以出资额为限承担有限责任的有限合伙人。通常由普通合伙人负责公司的经营管理,并负无限责任;而有限合伙人只提供资本,并仅以出资额为限承担有限责任,但没有对公司的经营管理权。这种有限合伙制,既保留了传统合伙制形式具有较好的自我约束机制的优点,又吸取了股份制形式的资本规模扩张能力强等优点,更加适合产业投资基金管理机构的经营特点。

 

3.树立正确的监管理念,对产业投资基金业从严监管,以确保其规范发展。

监管理念是否正确,对于一个行业能否健康稳定发展,影响至关重要。回顾近十几年来我国金融市场的发展历程,正反两方面的经验都可以找到。
  
  先看我国证券业的情况。在我国证券市场发展初期,由于缺乏监管经验,也由于证券机构缺少融资渠道、发展受限需要扶持等原因,监管机构对证券经营机构的监管理念明显具有“父爱式”倾向,突出表现在国债回购、客户交易结算资金存管等业务规则的制定上,有意无意给证券机构留下了一些“灵活变通”的缺口,便利了证券机构资金和证券的融通,在一定时期内支持了证券机构的业务扩张,但同时也留下了巨大的风险隐患:近几年已陆续发现证券经营机构占用客户保证金和证券资产无法偿还的数额已达数千亿元,一大批证券机构为此被关闭或接管,而且还有多少证券机构存在问题尚不得而知,证券业在社会公众中的形象严重受损。这应该是我国证券市场目前陷人困境的重要原因之一。
  
  再看看证券投资基金业的情况。自“基金黑募”事件受到全社会的关注和遣责之后,监管部门转换监管理念,对证券投资基金业采取了从严监管的方针,一方面大力完善法律法规体系,使法律法规和规则规范严密覆盖证券投资基金运作的每一个环节和每个市场主体;另一方面严格执法,对任何违法违规行为及时采取必要的处罚措施,使行业内的害群之马能及时得到惩治,由此在全行业树立起了守法合规经营的良好风气,使基金业在社会公众中建立了很高的公信力。应该说,近几年我国证券投资基金能够以如此快的速度健康稳定发展,在很大程度上得益于监管部门的从严监管,以及由此带来的证券投资基金业合规经营的良好风气和较高的社会公信力等较好的行业发展环境。
  
  以上正反两方面的经验,值得产业投资基金监管部门借鉴。产业投资基金业是一个发展前景极为广阔、社会影响巨大的行业,在这一行业发展的初期,就应确立从严监管的理念,为这一市场的顺利起步和健康稳定发展打下坚实的基础。当然,在产业投资基金业发展初期的起步阶段,政府提供一定的扶持是必要的,但这种支持只能是行业发展的基础设施建设、退出机制等行业发展条件和发展环境的改善等方面,而不应以放松监管为代价换取市场的一时发展。
  
  4.将“先私募、后公募”作为市场准入的重要形式之一。产业投资基金的市场准入,有两种基本的形式:一是我国证券投资基金管理公司目前的准入形式,即符合法定条件的机构发起设立基金管理公司,经监管机构批准设立后即拥有公募资格;二是“先私募、后公募”的准入形式,即多年从事私募基金管理的资产管理机构,符合监管机构设定的诸如治理机构、风险控制、从业人员、投资业绩、合规经营等各项条件的,可向监管机构申请公募资格。这两种市场准入形式相比较,我们认为后一种形式更有利于产业投资基金的规范运行和繁荣发展。因为私募基金管理机构经过多年的市场运作,已积累了丰富的投资管理和风险控制经验,建立起高水平的投资管理团队,在投资者中建立起一定的信誉,优先准许此类机构进入公募产业投资基金管理市场,可以优化资源配置,确保产业投资基金市场的高起点、高水平及规范稳定运行,确保获准进入公募产业投资基金管理市场的基金管理机构均能成功发展,为投资者提供高水平的投资理财服务。
  
  5.建立完善通畅便捷的退出机制,为产业投资基金的发展扫清障碍、创造条件。
  
  退出环节是产业投资基金运作和发展中的一个重要甚至关键环节。只有能够在必要时顺利退出,才能保持产业投资基金的高度流动性,才能提高产业投资基金的微观效益(基金回报水平)和宏观效率(产业投资基金业社会经济功能的发挥)。建立和完善通畅便捷的退出机制,是发展产业投资基金市场的重要基础设施和关键条件之一,对于产业投资基金业的发展具有至关重要的意义。
  
  产业投资基金的退出通道,通常有证券市场、产权交易市场、购并市场等。从我国目前情况来看,股票市场虽有一定的发展,但容量较小,IP0上市“排队等候”现象严重,尤其近年来股市持续低迷,股票市场融资能力大大降低。同时,股票市场层次比较单一,中小企业板市场刚刚起步,国外中小企业股票交易的最重要市场--柜台交易市场尚未开设,因此证券市场作为产业投资基金退出的主渠道尚难满足产业投资基金业发展的要求,应大力发展。我国的产权交易市场近年来经过合并重组,一批产权交易所脱颖而出,发展势头良好,但由于没有统一的法律法规加以规范、交易规则不统一、政府干预过多等原因,其规范发展仍存在一些问题,应在认真研究规划的基础上,采取相应措施促进其进一步规范发展,为产业投资基金的顺畅退出发挥更大作用。


 
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